中泰證券認(rèn)為建材板塊仍延續(xù)在“存量時(shí)代”下的龍頭集中趨勢，周期性雖然會(huì)逐漸減弱，但是不會(huì)消除。中泰證券仍然不斷強(qiáng)調(diào)“資產(chǎn)質(zhì)量”和“定價(jià)權(quán)”，這是“新常態(tài)下”傳統(tǒng)行業(yè)的公司安全邊際和投資價(jià)值的最核心來源。

  而當(dāng)前宏觀預(yù)期是存在修復(fù)空間的。無論是“綠水青山”、“理直氣壯做大做強(qiáng)做優(yōu)國企”還是“降赤字”都體現(xiàn)近年政府對(duì)自身資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)訴求（做大資產(chǎn)、降低負(fù)債）；“新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換”工作疊加當(dāng)前的宏觀外部環(huán)境，擴(kuò)大內(nèi)需拉動(dòng)傳統(tǒng)動(dòng)能的造血作用可以說是一種手段。

  中泰證券并不對(duì)需求總量過分樂觀，但也絕不悲觀，行業(yè)格局的好轉(zhuǎn)背景下，中泰證券建議關(guān)注宏觀預(yù)期修復(fù)下的強(qiáng)周期品種（如水泥和下半年的玻璃），而成長性品種如（玻纖龍頭巨石、中材科技，品牌建材龍頭東方雨虹、北新建材、偉星新材、帝王潔具等）的整體邏輯仍然是非常通順的，部分企業(yè)出現(xiàn)回調(diào)后反而是中長期的配置的極好介入時(shí)機(jī)。

  水泥：“淡季”或不淡，低庫存下價(jià)格有支撐！礦山整改推動(dòng)“熟料資源化”趨勢加速！利好過剩產(chǎn)能化解！

  華東地區(qū)的熟料前期累計(jì)上漲已達(dá)5輪，漲幅達(dá)到70-80元每噸，已經(jīng)超出了市場在一季度時(shí)的預(yù)期。傳統(tǒng)淡季逐漸到來，中泰證券認(rèn)為今年“淡季”隨著水泥行業(yè)產(chǎn)能控制力度的不斷增強(qiáng)以及產(chǎn)業(yè)鏈條的加速收縮，有望出現(xiàn)“淡季”不淡的情況，價(jià)格中樞有望維持高位運(yùn)行。

  從同比數(shù)據(jù)看，2018年庫容比更低，錯(cuò)峰生產(chǎn)政策更嚴(yán)，且在“熟料資源化”的背景下供給同比進(jìn)一步收縮，中泰證券預(yù)計(jì)未來三個(gè)月水泥淡季價(jià)格的下滑幅度有限，對(duì)全年的水泥價(jià)格形成重要支撐。從庫容比看，年5月中下旬全國水泥庫容比僅為54%,從歷史來看處于絕對(duì)低位，去年同期62%;華東庫容比僅為47%,去年同期約57%。在庫容比處于歷史低位的情況下，企業(yè)協(xié)同的心態(tài)將更加穩(wěn)定，價(jià)格下滑幅度有限。

  對(duì)比2017年的同期的錯(cuò)峰生產(chǎn)規(guī)劃，中泰證券認(rèn)為2018年的錯(cuò)峰生產(chǎn)政策對(duì)供給端的收縮力度進(jìn)一步加強(qiáng)，錯(cuò)峰生產(chǎn)的規(guī)劃也更加細(xì)化、有針對(duì)性。例如，山西省2018年非采暖季停窯60天，去年同期20天；江蘇省2018年高溫梅雨季停產(chǎn)30天，去年同期20天。各省在錯(cuò)峰的時(shí)間安排上相對(duì)延長，邊際收縮力度更大，而且今年錯(cuò)峰的監(jiān)管執(zhí)行力度也進(jìn)一步加強(qiáng)。

  今年一季度水泥行業(yè)的整體走勢相對(duì)平穩(wěn)，相比其他周期品體現(xiàn)出了較強(qiáng)的韌性；而進(jìn)入二季度以來，整體價(jià)格表現(xiàn)可以說是屢次超過市場預(yù)期。中泰證券認(rèn)為核心原因是在諸多因素的綜合作用下，中泰證券年初提出的“熟料資源化”趨勢在不斷加速；無論是今年中泰證券看到全國各地進(jìn)一步對(duì)原材料資源的管控力度不斷增強(qiáng)（長江沿線管制機(jī)制砂開采、部分縣市禁止石灰石外運(yùn)出售）、大型企業(yè)進(jìn)一步增強(qiáng)粉磨消化能力（海螺、南方等日出貨量達(dá)到甚至超過歷史高點(diǎn)）等事實(shí)都能看出。

  而往后看，中泰證券看到近期各地政府頻繁針對(duì)礦山、水泥產(chǎn)能出臺(tái)管理方案調(diào)整。中泰證券看到浙江省《水泥工業(yè)2018-2022年發(fā)展規(guī)劃》已經(jīng)出臺(tái)，《規(guī)劃》中提出到2022年前后全省建設(shè)5個(gè)熟料基地（南方3個(gè)、海螺紅獅各一個(gè)；并搭載綠色礦山）；山東省、江蘇省等地均積極進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，關(guān)閉、搬遷、整改區(qū)域內(nèi)的水泥產(chǎn)線（例如徐州市要求中聯(lián)水泥等生產(chǎn)線下半年關(guān)停）。而長江沿線針對(duì)采礦、采砂等資源性行業(yè)的整改剛剛拉開序幕。體現(xiàn)了政府對(duì)原材料、熟料資源的重視和接下來幾年對(duì)這些資源進(jìn)行統(tǒng)籌集中管理的大發(fā)展方向。而像山東淄博等建材大市其實(shí)早已未雨綢繆，提前開始進(jìn)行行業(yè)改革。中泰證券認(rèn)為這將有效的從產(chǎn)業(yè)鏈條上游去壓縮水泥行業(yè)的整體有效產(chǎn)能，在“新常態(tài)”下行業(yè)進(jìn)一步集中是大勢所趨，而大型水泥企業(yè)進(jìn)一步獲取更多市場份額的確定性極強(qiáng)。

  平抑周期下，周期品配置邏輯在悄然變化，中泰證券認(rèn)為水泥行業(yè)是經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”下配置價(jià)值非常高的周期品。

  其一、新常態(tài)下的需求周期平抑是大趨勢：當(dāng)前經(jīng)濟(jì)狀態(tài)下，舊動(dòng)能仍然承載著較強(qiáng)的為新動(dòng)能造血的功能，中泰證券認(rèn)為政府是更多希望看到新

  動(dòng)能在經(jīng)濟(jì)中的占比越來越多，而不是舊動(dòng)能出現(xiàn)斷崖式下滑。近期政府的重要工作會(huì)議上明確指出，供給側(cè)改革將仍然貫穿整個(gè)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的過程，中泰證券認(rèn)為政府是希望經(jīng)濟(jì)總量緩步回落的同時(shí)，同步加速供給的收縮，這也是當(dāng)前政府工作的大方向。而基于當(dāng)前的政府各項(xiàng)表述和核心的訴求，中泰證券認(rèn)為近年大部分工業(yè)品的價(jià)格還是會(huì)延續(xù)在較高盈利中樞下的震蕩，不同的周期品振幅是不同的，但總體需求周期平抑是大趨勢。因而對(duì)周期品的配置邏輯也在逐漸轉(zhuǎn)變。

  其二、平抑的周期下水泥的行業(yè)定價(jià)權(quán)最強(qiáng)、穩(wěn)定性較高，價(jià)值屬性邏輯最能講通：歷史上看大家選擇周期品一般都是覺得鋼鐵是優(yōu)于水泥的，因?yàn)殇撹F整個(gè)周期性更強(qiáng)，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈條上杠桿較多，更容易從周期波動(dòng)彈性中獲益。但是中泰證券覺得現(xiàn)在隨著需求周期的波動(dòng)變窄，而供給周期的擾動(dòng)減少，中泰證券在這個(gè)時(shí)點(diǎn)對(duì)周期品的配置邏輯和歷史上看有明顯區(qū)別，現(xiàn)在新常態(tài)下盈利波動(dòng)整體波動(dòng)越窄的行業(yè)，龍頭企業(yè)相比于行業(yè)總體平均成本有明顯優(yōu)勢的行業(yè)，而且未來資產(chǎn)負(fù)債率比較低，分紅率有提升能力的龍頭。是可以講類價(jià)值化的邏輯的，水泥從各個(gè)條件上來看比較符合這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。水泥是彈性、區(qū)域型產(chǎn)能，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈條在國內(nèi)、是本土化定價(jià)產(chǎn)品且產(chǎn)業(yè)鏈條上庫存少，基本沒有杠桿，受到預(yù)期的影響相對(duì)較?。淮笮退嗥髽I(yè)由于有自有礦山的原因，具有很強(qiáng)的上游屬性，在目前的“供給側(cè)改革”大背景下水泥龍頭對(duì)于整體市場的定價(jià)權(quán)是非常強(qiáng)的。

  其三、“熟料資源化”將在2018年繼續(xù)對(duì)行業(yè)產(chǎn)生邊際影響，加速企業(yè)出清和龍頭的產(chǎn)業(yè)鏈條延伸。2018年隨著政府訴求更加重視“綠水青山”，我國石灰石礦山的格局將從過去“規(guī)模小、散亂差”向“集中化、規(guī)模化、正規(guī)化”靠攏，采礦權(quán)的收縮與礦山的正規(guī)化將導(dǎo)致大量中小無證礦山的退出，大幅提高原材料石灰石礦石的邊際成本。原材料的成本上升將促使行業(yè)分化，需要外購石灰石的水泥小企業(yè)由于競爭力加速衰弱逐步退出市場。相比之下，像海螺等一些水泥大企業(yè)由于擁有大量的石灰石礦山儲(chǔ)備，基本不會(huì)受影響，反而能夠獲得更多的水泥和熟料市場份額，另外通過自有礦山為一些附近小的混凝土攪拌站提供骨料等獲得更多具有“資源屬性”的利潤。水泥龍頭布局混凝土、向拉法基“不賣一噸熟料和水泥，只賣商混”的經(jīng)營模式逐漸過渡，中泰證券認(rèn)為通過產(chǎn)業(yè)鏈條的不斷延伸，水泥龍頭企業(yè)甚至具備“二次成長”的邏輯。 簡而言之，短期看，市場對(duì)需求的預(yù)期過于悲觀（對(duì)PE有壓制），這其實(shí)是當(dāng)前水泥行業(yè)估值上的安全邊際，而水泥和別的周期品在定價(jià)上存在較大差異（盈利取決于集中度而非產(chǎn)能利用率，這是明顯的預(yù)期差），加之微觀價(jià)格數(shù)據(jù)等的不斷驗(yàn)證有較好的預(yù)期修復(fù)作用。核心推薦海螺水泥，同時(shí)推薦中國建材、華新水泥等。

  中期維度來看行業(yè)格局的加速向好市場認(rèn)知仍有不足，龍頭加速集中的趨勢、產(chǎn)業(yè)鏈條的延伸、行業(yè)向價(jià)值屬性的轉(zhuǎn)變其實(shí)是大勢所趨的（這個(gè)后續(xù)可以再慢慢驗(yàn)證）。海螺水泥、中國建材等行業(yè)龍頭在這個(gè)大趨勢中受益最為明顯。