一、經(jīng)濟發(fā)展穩(wěn)定，近期所有放緩

  印尼是東南亞地區(qū)最大的經(jīng)濟體，其人口規(guī)模2.5億，但是區(qū)別于其他經(jīng)濟發(fā)達國家，甚至發(fā)展中國家，其人口結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)年輕化，總?cè)丝谥屑s一半在30歲以下。年輕化的人口結(jié)構(gòu)不斷給印尼經(jīng)濟的發(fā)展提供充足的勞動力，也在另一方面創(chuàng)造了旺盛的需求。據(jù)有有關(guān)專家表示，2020-2030年是印尼人口紅利期。

  我們回歸到印尼的經(jīng)濟發(fā)展，雖然印尼的經(jīng)濟發(fā)展比不起其他一些發(fā)展迅速的東南亞國家，但是其貴在穩(wěn)定，而且印尼是東南亞地區(qū)最大的經(jīng)濟體，這一事實造成印尼的經(jīng)濟增長會帶動需求增長遠高于其他東南亞國家。根據(jù)世界銀行的數(shù)據(jù)，印尼2010-2015年經(jīng)濟的平均增速為5.6%，雖然近幾年的速度有所放緩，但是最新的數(shù)據(jù)顯示其GDP增速再次回升。

  同樣的我們可以看到印尼的固定資產(chǎn)投資，在2012年之前的幾年中，印尼的固投增速保持在8%以上的速度，2013年出現(xiàn)了較大的下滑，放緩到5%，但是在2015年，2016年其固投增速再次出現(xiàn)回升。

  此前經(jīng)濟的一波走軟主要是受國際需求和價格影響，但是印尼國內(nèi)的消費和投資的穩(wěn)健增長使得其經(jīng)濟增長保持一個較為穩(wěn)定和高速的發(fā)展勢頭。隨著服務(wù)部門投資限制的減少以及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投資的增加，印尼的經(jīng)濟將被注入新的活力。

  二、四足鼎立的行業(yè)現(xiàn)狀，產(chǎn)能集中度高

  印尼的水泥行業(yè)是一個巨頭壟斷的行業(yè)，就目前來說前四大水泥企業(yè)幾乎壟斷了印尼的水泥市場。印尼目前全國的水泥總產(chǎn)能為9200萬噸，根據(jù)我們的統(tǒng)計，印尼前四大水泥企業(yè)印尼水泥，印多水泥，拉法基豪瑞，Bosowa水泥占據(jù)了印尼全部產(chǎn)能的83%，換一個說法就是印尼全國水泥行業(yè)的產(chǎn)能集中度高達83%。

  圖1：印尼水泥行業(yè)產(chǎn)能占比

  數(shù)據(jù)來源：公司年報，中國水泥研究院

  三、水泥價格高，盈利水泥開始下降

  在這樣一個高度集中的市場，印尼的水泥價格自然也是水漲船高，根據(jù)我們跟蹤的外網(wǎng)印尼水泥價格，50公斤袋裝水泥的價格約為4.7美元，折合人民幣32元每袋。至于成本方面，勞動力成本上，印尼的一小時勞動成本大概在8元到9元，這遠低于中國，這也是目前印尼吸引外資的一個重要因素；資源成本，根據(jù)我們得到的印尼煤炭價格，目前約為81美元左右，煤炭是水泥的最主要成本，而且印尼的水泥企業(yè)的技術(shù)大多采用和國內(nèi)相同的新型干法，其煤炭成本占比大致和國內(nèi)相同，我們稍加計算就會發(fā)現(xiàn)，印尼煤炭成本只占其銷售價格的13%左右，而國內(nèi)目前的數(shù)據(jù)是是24%左右。從中我們可以看出印尼水泥行業(yè)的盈利狀況良好。

  為了進一步說明問題，我們舉例國內(nèi)在水泥行業(yè)做的非常優(yōu)秀的海螺水泥，我們對比印尼水泥和印多水泥。海螺水泥已經(jīng)是國內(nèi)在水泥行業(yè)做的非常優(yōu)秀的企業(yè)了，其盈利水平一直穩(wěn)居行業(yè)首位，但是我們?nèi)绻煤Ｂ莺陀∧崴嗥髽I(yè)對比，我們會發(fā)現(xiàn)其毛利率水平遠在海螺之上，這也從另一個角度說明了印尼水泥行業(yè)高回報。但是我們也得看到，這個毛利水平實際上是在不斷下降的，這就由此引出了印尼水泥行業(yè)的過剩問題。

  圖2：印尼中國水泥企業(yè)毛利率對比圖

  數(shù)據(jù)來源：公司年報，中國水泥網(wǎng)

  四、產(chǎn)能過剩顯現(xiàn)，在建規(guī)模龐大

  水泥作為一個基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和國民經(jīng)濟的發(fā)展息息相關(guān)。如果我們回顧印尼的水泥年銷售額情況，我們就會發(fā)現(xiàn)，以你的水泥銷量的增長在近幾年是下滑的，2011年，印尼水泥銷售增速高達20%，此后的幾年銷量增速不斷地放緩，到2016年其水泥銷售只增長了1.6%，這和印尼的經(jīng)濟放緩是不無關(guān)系的。

  圖3：印尼水泥銷量和增速圖

  數(shù)據(jù)來源：印尼水泥協(xié)會，中國水泥研究院

  除了經(jīng)濟放緩，水泥產(chǎn)能過剩，競爭加劇也是印尼水泥行業(yè)盈利水平下降的一個重大原因。我們看到，目前印尼的水泥需求量在6200萬噸左右，但是其產(chǎn)能已經(jīng)達到了9200萬噸，產(chǎn)能利用率只有67%。

  除了已有產(chǎn)能，印尼水泥已經(jīng)完工其Rembang水泥廠的建設(shè)，公司公告將在2017年上半年將其投入商業(yè)運行，該線的設(shè)計產(chǎn)能為8000t/d。此外，中國海螺水泥目前在印尼還有3個在建和擬建項目，總計設(shè)計產(chǎn)能近15000t/d。其中巴魯和北蘇項目已經(jīng)開工建設(shè)，馬斯諾項目仍在設(shè)計規(guī)劃中。原有的產(chǎn)能加上這些即將新進入的產(chǎn)能，將進一步加劇印尼水泥行業(yè)產(chǎn)能過剩的現(xiàn)狀。

  五、短期現(xiàn)狀和未來的展望

  雖然表面上看印尼市場非常吸引人。從宏觀上印尼有著穩(wěn)定的經(jīng)濟發(fā)展前景，人口結(jié)構(gòu)年輕化，需求旺盛；微觀上印尼水泥價格高，成本低，但是我們必須看到目前印尼水泥行業(yè)的過剩情況，在短期內(nèi)，至少在5年內(nèi)，過剩的狀況并不會發(fā)生較大的改變，印尼本土由各大企業(yè)聯(lián)合起來組成的印尼水泥協(xié)會已經(jīng)開始呼吁政府限制發(fā)放牌照，以改善印尼水泥行業(yè)過剩的現(xiàn)狀。所以短期內(nèi)盲目的跟進，繼續(xù)大規(guī)模的建廠投產(chǎn)很可能會在印尼再次遭遇中國近年來過剩導(dǎo)致價格跳水的行情。

  國內(nèi)企業(yè)也并不是毫無機會，以收購并購形式進入是一種較為理想的方式，只是鑒于目前印尼水泥行業(yè)的高盈利現(xiàn)狀，并不會有太多企業(yè)愿意出售，即使有必將是高溢價。但是國內(nèi)的裝備企業(yè)還是有很多的機會的，如此大規(guī)模的水泥行業(yè)，中國企業(yè)憑借低價高質(zhì)量的裝備，完全有機會在這個市場搏殺拼得一席之地。

  長期來看，我們還是看好印尼的水泥市場，目前中國的人均水泥消費量在1700公斤，但是印尼的人均水泥消費量只有230公斤。根據(jù)西方國家的經(jīng)驗，歐美國家二戰(zhàn)后人均水泥消費累計達12噸，人均年消費量達600-700公斤時，才會出現(xiàn)飽和，因此無論是從歐美的經(jīng)驗還是中國目前的現(xiàn)狀來看，印尼水泥市場還沒有達到這個飽和掛點，不過該飽和點能在何時到來，則完全取決于印尼經(jīng)濟發(fā)展的速度和穩(wěn)定性。